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回溯历史，南京海纳医药科技股份有限公司(以下简称“海纳医药”)曾拟通告创业板，尔后因其裁撤上市央求而被阻隔。次年4月，上市公司成齐**药物成立股份有限公司发布公告称拟收购海纳医药，两个月后该收购猜度阻隔。尔后2025年7月，海纳医药递表港交所。
此番上市，海纳医药事迹“双降”背后，其近三年又一期超六成收入来自CRO业务，而2024年，海纳医药新增CRO式样数量减少三成。且2025年1-9月，海纳医药同业归母净利润均现负增长。另一方面，靠近行业内一体化干事的商场趋势，海纳医药2020-2022年及2023年上半年累计转让制剂式样中外购原料药占比超七成。此外，海纳医药示意其将聚焦于矫正型新药，且通过回溯其官网曾走漏2018年矫正型新药报产，适度港股招股书走漏的终末可行日2025年11月2日，其矫正型新药或未获批。
一、“双降”压顶超六成收入来自CRO业务，新增CRO式样数量减少三成
需要诠释的是，医药行业具有较强的战术导向性特色。
当作CXO+MAH的笼统性医药研发企业，海纳医药的主营业务以仿制药CRO为主，并示意MAH等轨制故意于仿制药CRO商场的快速增长。与此同期，一家同业称战术素养医药产业由仿制为主向鼎新为主转型。此外，CRO举座商场方面，2024年的CRO订单单笔价钱较三年前缩水约三分之一。而2025年1-9月，同业的净利润均出现负增长。
1.1 超六成收入来自CRO业务，通告创业板称MAH等战术拉动商场快速增长
据海纳医药通告创业板时间签署日为2024年1月5日的招股诠释书(以下简称“2024年1月5日创业板招股书”)，海纳医药是一家以“CXO+MAH”为干线的笼统性医药研发企业。2020-2022年及2023年1-6月，海纳医药研发品种以化学仿制药为主，兼顾矫正型鼎新药。
同期，据海纳医药终末推行可行日历为2025年11月2日的招股诠释书(以下简称“2025年11月2日招股书”)，海纳医药主要提供仿制药的一体化全历程医药考虑及成立干事，以及销售医药居品。
2022-2024年及2025年1-6月，海纳医药的营业收入永诀为2.65亿元、4.1亿元、4.25亿元、1.78亿元。同期，海纳医药母公司领有东说念主应占/期内利润及全面收入总数永诀为5,976.7万元、7,301.5万元、5,329.5万元、2,208.4万元。
2023-2024年及2025年上半年，海纳医药的营业收入增速永诀为54.74%、3.65%、-16.97%；同期，海纳医药母公司的领有东说念主应占/期内利润及全面收入总数增速永诀为22.17%、-27.01%、-25.82%。
不出丑出，2024年，海纳医药营收增速放缓，净利润负增长。到了2025年上半年，海纳医药的营收及净利润双双负增长。
此外，2025年11月2日招股书泄漏，2022-2024年及2025年1-6月，CRO业务收入永诀占海纳医药当期营业收入的63.4%、67.3%、85.9%、74.3%。
可见，讲授期内，海纳医药的超六成收入开端于CRO业务。
对于CRO商场，海纳医药曾示意，联系战术拉动商场快速增长。
据2024年1月5日创业板招股书，2019年12月起，MAH轨制认真履行，兑现了药品上市许可证和出产许可证的分离，拉动了仿制药研刊行业的第二次快速增长。
左证2024年1月5日创业板招股书征引自数据，国内仿制药CRO行业2022年商场边界达104亿元，2018年到2022年复合增长率为7.9%；预期2023-2027年，国内仿制药CRO行业商场将会保持14.4%掌握的增长态势，并在2027年商场边界达到213亿元。
这次通告，据2025年11月2日招股书，海纳医药称，药物技能转让的商场边界方面，2023年前后，政府联贯出台三项战术，强化MAH问责制和委用制造惩办。尽管监管审查的加强导致2024年商场出现松开，但跟着商场监管机制的完善，预测行业将迎来赓续健康的反弹。
可是，海纳医药的同业示意，连年来，同业的事迹因MAH等战术原因出现下滑。
1.2 同业阳光诺和称战术素养医药产业由仿制为主向鼎新为主转型，MAH等影响下阳光诺和2025年前三季度归母净利润下滑
据2024年1月5日创业板招股书，海纳医药此番上市及第的同业业可比公司包括杭州百诚医药科技股份有限公司(以下简称“百诚医药”)、北京阳光诺和药物考虑股份有限公司(以下简称“阳光诺和”)、博济医药科技股份有限公司(以下简称“博济医药”)。
据阳光诺和2025年半年报，早期国内医药商场主要以仿制药为主，鼎新药研发能源不及，CRO商场需求度相对较低。连年来，国度层面出台的系列战术促进国内鼎新药研发，鼓励医药产业兑现由仿制为主向自主鼎新为主的升级退换，鼎新药干事需求快速增多，带动国内当先的CRO企业快速发展。
换言之，阳光诺和称，国度战术鼓励医药产业向自主鼎新升级退换，鼎新药干事需求快速增多，并带动国内CRO企业快速发展。
此外，阳光诺和2025年前三季度的事迹或受到MAH轨制的影响。
据阳光诺和2025年三季度报，2025年1-9月，阳光诺和兑现营业收入8.56亿元，同比增长-6.65%；其中，2025年7-9月兑现营业收入2.65亿元，同比增长-24.97%。
2025年1-9月，阳光诺和兑现归母净利润1.63亿元，同比增长-21.38%；其中，2025年7-9月兑现归母净利润0.33亿元，同比增长-43.41%。
对于归母净利润的变化情况，阳光诺和示意，主要系其仿制药业务受集采、MAH轨制等战术影响，营业收入着落、本钱率高潮以及新增股权激勉用度所致。
可见，创业板通告时间，海纳医药走漏称，MAH轨制的履行拉动仿制药CRO商场的快速增长。而到了2025年，同业阳光诺和示意，国度战术鼓励医药产业向自主鼎新升级退换，鼎新药干事需求快速增多，并带动国内CRO企业快速发展。且受MAH轨制等影响，阳光诺和2025年三季度的归母净利润下滑。
再来祥和CRO举座商场情况。
1.3 协会公开信息指出，2024年的CRO订单单笔价钱较三年前大要缩水约三分之一
据医药鼎新促进会于2025年11月4日发布的内容，从管线数量来看，2024年，药物临床测验登记与信息公示平台走漏的数据泄漏，全年临床测验数量达4,861项，同比增长15.57%。
但CRO订单价钱缩水，当今CRO订单单笔价钱较三年前大要缩水三分之一掌握。
值得一提的是，海纳医药的新增CRO式样数量减少。
1.4 2024年新增CRO式样数量减少三成，2025年1-9月同业归母净利润均现负增长
据2025年11月2日招股书，2022-2024年及2025年1-6月，海纳医药在各期内取得的CRO新式样数量永诀为117个、132个、88个、41个。
经测算，2023-2024年，海纳医药取得CRO新式样数地点增幅永诀为12.82%、-33.33%。
况兼前述说起，2023-2024年，海纳医药的营业收入增速永诀为54.74%、3.65%，母公司领有东说念主应占/期内利润及全面收入总数增速永诀为22.17%、-27.01%。
对于2025年上半年的收入下滑，海纳医药示意，其主要由于CRO干事所得收入减少，而CRO干事所得收入减少乃主要由于处于后期阶段的式样比例较高，而该阶段后续里程碑对收入的孝敬相对较低，以及赢得的新式样数量减少。
也即是说，2024年，海纳医药或“增收不增利”。且2025年上半年，海纳医药的营收下滑，原因包括CRO干事所得收入减少，赢得的新式样数量减少。
反不雅同业。据上述可比公司的依期讲授，2024年及2025年1-9月，百诚医药的营收同比增长率永诀为-21.18%、-29.33%，同期归母净利润同比增长率永诀为-119.39%、-96.68%。
2024年及2025年1-9月，博济医药的营收同比增长率永诀为33.5%、5.06%，同期归母净利润同比增长率永诀为18.23%、-49.36%。
2024年及2025年1-9月，阳光诺和的营收同比增长率永诀为15.7%、-6.65%，同期归母净利润同比增长率永诀为-3.98%、-21.38%。
可见，2025年1-9月，海纳医药的三家可比公司归母净利润均现负增长。
即是说，连年来，战术或素养医药产业由仿制为主向鼎新为主转型，在MAH等影响下，阳光诺和2025年前三季度归母净利润下滑。且2024年，国内CRO订单价钱比三年前约着落三分之一掌握，同庚海纳医药新增CRO式样数量减少，并导致CRO干事收入下滑。
且到了2025年1-9月，三家同业业可比公司的归母净利润同比均出现着落。而海纳医药方面，2024年营收增速放缓，净利润负增长，2025年上半年其事迹双双负增长。
二、转让制剂式样中曾过半的原料药系外购，矫正型新药研发进程或现疑团
连年来，CXO企业为知足商场需求并取得竞争上风，纷繁通过拓展业务或收购等形貌构建一体化产业干事链。
而海纳医药方面，2020-2022年及2023年上半年累计转让制剂式样中超七成原料药系外购。值得一提的是，海纳医药还曾示意聚焦于矫正型新药研发，对于其矫正型新药的研发进程或值得祥和。
2.1 原料药处于制药产业链中枢秩序，2020-2022年及2023年上半年累计转让制剂式样中外购原料药占比超七成
据海纳医药出具日为2023年10月25日的首轮问询复兴(以下简称“2023年10月25日首轮问询复兴”)，海纳医药自主研发后果转机式样中，制剂类式样数量大于原料药式样数量。对此，深交所条款海纳医药诠释其华夏因，并诠释二者在旨趣、技能、本钱、周期方面的互异情况，前者研发是否需要更高的门槛。
对此，海纳医药示意，原料药是制剂研发的基本物料，但二者的考虑内容重心有所不同。原料药侧重于合成工艺考虑和晶型/粒径考虑，制剂侧重于处方筛选和工艺成立，侧重于不同的药学学科。原料药和制剂的利用关系，决定了制剂数量大于原料药数量。制剂和原料药成立不存在研发门槛孰高孰低之分。
值得一提的是，官方信息曾指出原料药对于制药企业的蹙迫性。
据湖南省工业和信息化厅于2023年12月21日发布的征引信息，原料药是制剂中的有用因素，处于制药产业链的中枢秩序。掌捏了原料药技能，就能掌捏制药企业的“命根子”。稳供稳价的蹙迫前提，是原料药大概自供自给。
在此布景下，祥和海纳医药获批的原料药与制剂数量的比例。
据2023年10月25日首轮问询复兴，适度2023年9月3日，海纳医药获批的原料药数量为4项，获批的化药制剂数量为36项，二者比例(原料药/化药制剂)为11.11%。
而同期，国内原料药获批数量为12,093项，化药制剂获批数量为97,783项，二者比例为12.37%。
换言之，适度2023年9月3日，海纳医药的获批原料药与获批制剂之比例，低于同期国内平均水平。
此外，海纳医药累计转让制剂式样中，外购原料药占比超七成。
据2024年1月5日创业板招股书，海纳医药通告创业板时称其具备业态鼎新特征，可提供涵盖药学考虑、工艺考据、临床考虑、生物检测、注册通告、受托出产等各个秩序的一体化干事。
此外，2023年10月25日首轮问询复兴泄漏，2020-2022年及2023年1-6月，海纳医药累计转让制剂式样41项，触及原料药53项(部分制剂含多个原料药)。其中，原料药开端为外部购买的39项，占比73.58%；原料药开端为海纳医药自行研发的14项，占比26.42%。
可见，2020-2022年及2023年1-6月,在自称具备提供一体化干事本事背后，海纳医药的累计转让制剂式样中，原料药开端为外部购买的占比当先七成。
值得一提的是，与海纳医药同期通告上市的企业亦称具备一体化干事本事。
据山东**医药股份有限公司(以下简称“**医药”)出具日为2023年12月27日的首轮问询复兴(以下简称“**医药2023年12月27日首轮问询复兴”)，此番上市，**医药遴荐海纳医药当作同业业可比公司之一。
据**医药签署日为2025年9月12日的招股诠释书(以下简称“**医药2025年9月12日招股书”)，**医药具备“原料药+制剂”的一体化平台。**医药的原料药业务形态方面，其在提供制剂研发干事的过程中，频频会禁受自主出产的原料药进行关联通告，并在居品获批上市后向客户销售该原料药。
此外，据**医药出具日为2023年12月27日的补充法律见地书(以下简称“**医药2023年12月27日补充法律见地书”)，**医药原料药业务，是其研发后果转机业务的蹙迫赞助，鼎力发展原料药及CMO业务是**医药翌日举座业务成长的要道因素。
可见，雷同自称具备一体化干事本事的同业**医药，或具备原料药及制剂的一体化平台，并在提供制剂研发干事过程中禁受自主出产的原料药进行关联通告。
需要珍惜的是，**医药的原料药式样占比或高于海纳医药。
2.2 一体化干事趋势含原料药出产，获批原料药与化学制剂比值或曾低于同业**医药
据2023年10月25日首轮问询复兴，具备“全产业链的一站式干事”本事是奠定CXO企业商场竞争地位的基础，提供“CRO+CDMO”一体化干事已成为CXO企业的发展趋势。CMO的临床前考虑秩序中，包括原料药、中间体委用出产。
即是说，CXO企业的一体化干事趋势中，或涵盖原料药出产秩序。
在此布景下，据**医药2023年12月27日首轮问询复兴，2015年至2023年7月31日，**医药赢得原料药批件25项，制剂批件66项。同期，海纳医药累计获批的原料药数量为4项，获批的化药制剂数量为36项。
经测算，2015年至2023年7月31日，**医药原料药批件与制剂批件的比例为37.88%，海纳医药原料药批件与制剂批件的比例为11.11%，该比例与前述海纳医药2023年10月25日首轮问询复兴走漏的一致。
可见，海纳医药通告创业板时间，与海纳医药同期通告的企业**医药在通告期内累计获批原料药与获批制剂的比值，或曾高于海纳医药。
不雅这次上市，据海纳医药2025年11月2日招股书，适度终末推行可行日历，海纳医药当作自研药品技能转机与CXO业务公司，共有72项获批式样。
由此看来，海纳医药自称提供全历程一体化干事背后，2020-2022年及2023年上半年累计对外转让制剂式样中，超七成的原料药系外购。况兼，2015年至2023年7月31日，海纳医药获批的原料药数量与制剂数量的比值，或曾低于同业**医药。
另一方面，海纳医药自称聚焦于矫正型新药。
2.3 回溯官网曾走漏2018年矫正型新药报产，适度2025年11月2日8项矫正型新药或未获批
据2023年10月25日首轮问询复兴，海纳医药示意其聚焦于高端仿制药及矫正型新药研发。深交所条款海纳医药诠释，矫正型新药、高端仿制药的具体式样情况及占已完成式样数量比重，商场占有率等情况。
对此，海纳医药示意，适度出具日2023年10月25日，海纳医药在研的8项矫正型新药，仍处于研发阶段，海纳医药暂无已获批上市，或正在CDE审评审批的矫正型新药式样。
对于海纳医药矫正型新药的研发进程或值得祥和。
据archive回溯海纳医药官网于2022年1月29日的网页信息，“发展历程”泄漏，海纳医药于2018年矫正型鼎新药报产。
需要诠释的是， 据2025年11月2日招股书，矫正型新药的竖随即间约为5年。
在此情形下，祥和海纳医药创业板通告时间走漏的8项矫正型新药的研发进程。
据2024年1月5日创业板招股书，左证《化学药品注册分类及通告尊府条款》，化学药品2类，系指境表里均未上市的矫正型新药。适度2024年1月5日，海纳药业的主要在研式样中，化药2类的式样共有8项，永诀为HN210221、HN210222、HN2302064、HN220276、HN220277、HN220278、HN220279、打针用右兰索拉唑。
据2025年11月2日招股书，适度港股招股书走漏的终末推行可行日2025年11月2日，海纳医药主要贸易化药物及候选药物中，HN210221、HN210222、HN2302064、HN220276、HN220277、HN220278、HN220279的情状，永诀为小试阶段、中试阶段、中试阶段、PK/PD测验、PK/PD测验、审评审批中、审评审批中。即该7项矫正新药适度2025年11月2日尚未赢得注册批准。
而对于另外1项矫正型新药打针用右兰索拉唑，2023年10月25日首轮问询复兴泄漏，打针用右兰索拉唑系自主研发制剂式样中的已转让式样之一，客户系福州泰达药业有限公司(以下简称“泰达药业”)。
据国度药品监督惩办局数据，适度查询日2026年1月28日，通过药品名要道词“右兰索拉唑”搜索，查询到的拆伙共有2个对于“打针用右兰索拉唑”的注册信息。
具体来看，盛禾(中国)生物制药有限公司(以下简称“盛禾制药”)出产的“打针用右兰索拉唑”，上市持有东说念主系南京博德生物制药有限公司(以下简称“博德生物”)，批准时分为2022年11月30日。江苏奥赛康药业有限公司(以下简称“奥赛康”)出产的“打针用右兰索拉唑”，上市持有东说念主也系奥赛康，批准时分为2024年1月9日。
且据商场监督惩办局数据，适度查询日2026年1月28日，盛禾制药、博德生物、奥赛康不是海纳医药的子公司，也不是泰达药业的子公司。
换言之，左证药监局走漏的注册备案信息，适度查询日2026年1月28日，海纳医药的“打针用右兰索拉唑”式样或尚未获批。进一步而言，适度港股招股书走漏的终末推行可行日2025年11月2日，海纳医药上述8项在研矫正型新药或未获批。
也即是说，海纳医药自称具备一体化干事本事背后，2020-2022年及2023年上半年累计转让制剂式样中，超七成的原料药系外购。况兼海纳医药获批的原料药数量与制剂数量的比值，或曾低于同业**医药。
此外，archive回溯海纳医药官网于2022年1月29日的网页信息，“发展历程”泄漏，海纳医药于2018年矫正型鼎新药报产。而海纳医药通告创业板走漏的8项矫正型新药，适度港股招股书走漏的终末推行可行日2025年11月2日或均未获批。倘若海纳医药2018年提交矫正型新药报产，那么时隔多年，海纳医药矫正型新药的研发进程或令东说念主不明，有待监管核查。
三、结语
此番上市，海纳医药2025年上半年营收及净利润双双下滑，且拉永劫分线来看，其2024年净利润也负增长。而2025年1-9月，海纳医药的可比公司归母净利润也负增长。且同业阳光诺和示意，战术素养医药产业由仿制为主向鼎新为主转型，MAH等影响下阳光诺和2025年前三季度归母净利润下滑。在此布景下， 2024年，CRO商场订单价钱下滑，海纳医药同期新增CRO式样数量同比减少约三成。
另一方面，原料药出产成为制药产业链的中枢秩序。而在上次通告中，适度2023年9月海纳医药制剂式样数量少于原料药式样遭到问询。此外，海纳医药还示意其聚焦于矫正型新药研发，且通过回溯海纳医药官网，其曾走漏2018年矫正型新药报产，适度港股招股书走漏的终末推行可行日2025年11月2日其矫正型新药或未获批。
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